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老板们,别盯着股转新政了,留给你们的时间不多了!

2017-12-26

本图片由犀牛之星提供,未经允许禁止转载

2017年12月22日,股转发布重磅改革消息:引入竞价交易和大宗交易制度,创新层条件进一步有了变化。面对这一系列“新政”,业内普遍的反应是,以后新三板企业之间的差距将会越来越明显,在流动性上、融资上,也将出现马太效应,优质企业将会更好,并且夺得更多资金资源。新政将于2018年1月15日实施,在这一层面上来讲,留给企业的时间确实不多了。面对新政,新三板参与各方都有哪些应对策略?投资机构、中介服务机构又将如何布局?企业的融资、经营之路如何胜出?

在同一天,由犀牛之星主办的“2017新三板投资年会暨年度榜单颁奖典礼”在深举行,现场600+投资人,逾两百家企业、百名三板中介服务商共聚盛典。

在“新三板制度改革下的PE投资新机会”圆桌论坛上,IDG资本合伙人连盟、安赐资本合伙人颜伟华、微众享基金创始人吴俊乐、晨晖资本创始管理人晏小平、棕泉资本创始合伙人徐瑞芬、同创伟业合伙人张文军、北极光创投合伙人李立新、东方汇富董事总经理王小东等8位PE巨头金句频出,博得满堂喝彩,大咖们对新三板改革制度下,PE投资存在的机会进行了深入浅出的解读。

以下为演讲实录,由犀牛之星(ipo3.com)编辑整理(有删减):

企业二八分 马太效应将越来越强

张文军:流动性对于A股市场是一个非常重要的话题。我们三板被定义为一级半市场,交易制度发生变化比如说采取非连续性的竞价制度,取消协议转让,采用大宗交易等等对新三板的流动性有什么样的影响,请大家发表一下自己的看法?

连盟:大宗交易和集合竞价一方面将促进新三板流动性的发展,另一方面也会造成新三板公司之间很大的差异,好的公司交易量会更多,质地不好的公司交易量会更少而对于A股市场上三五千万利润的公司交易量则可能会萎缩。

晏小平:新三板流动性是很大问题,但是现在新三板出台的这些政策,我个人觉得还是有一些治标不治本。大家看到二级市场今年有这个问题,头部公司特别强,中小公司流动性越来越差,未来我觉得二级市场都是这样的情况,如果没有根本变化可能新三板不会有大的变化。但新三板会有一个优胜劣汰的问题;增加流动性还是适用于少数公司而不是大面积推,大面积推可能对于整体一万多家公司是杯水车薪,应该做头部改革。

徐瑞芬:它的大宗交易以及连续竞价可以帮助机构型投资者更加真实反应投资价格,而不是一些虚假价格。我觉得如果大家认为这是一个改革的开始,那市场整体流动性也会是一个开始。

颜伟华:其实我们更关注企业本身的商业价值,还是回归到本质。对于我们来讲,上市公司6个金融代码比新三板的6个字的金融代码更值钱,但是你这个企业本身值不值钱是基于市场和企业本身能够创造多大的商业价值。

吴俊乐:实际上,政策出台肯定会增加新三板的流动交易效率和流动性增加,因为三板定价体制会发生变化,定价逻辑会发生变化。企业会遇到合理的价值自然会有比较好的投资,这是一个大的趋势。

李立新:从投资机构的角度来讲,新三板没有达到原来预期,退出、交易方面都不好,但是有一个功能做到了,就是定价。这个定价对于企业未来的并购,包括在某一个交易的情况下定增都是有帮助的。新三板不是一个为了促进流动性而让它去改良的市场,因为它和IPO市场本质上就有区别。它是一个逐利的市场,只有这样才会有很好的交易和吸引力,我觉得现在考虑的不是政策,而是在新三板现有情况先做生态建设,这是我的想法。

王小东:我想目前情况下,我们还是把好的企业找到,让这个企业自身能够有一个健康的增长。也希望新三板的估值作用、流动性可以发挥出来,让我们有一个很好的退出渠道。

提高流动性不是降低门槛 企业业绩是本质

张文军:现在很多投资人觉得新三板的投资门槛是非常高的,呼吁要求它降低,股转公司在多个地方发言也有这样的意向,创新层如果未来推出精选层以后,投资者门槛下降的话大家对这种下降有没有做好准备?

晏小平:让精选层的企业有更多流动性是一个方向,但是降低投资门槛我觉得是有一定风险,最大的是说新三板的企业两者取其一,我们可以看到上一波新三板热和现在很多新三板市值缩水给投资者带来的伤害。所以我想政府更多关心政治上的稳定,现在方向不一定是这个方向。但是,更多的应该考虑机构投资者怎么进来,包括公募基金和保险等等,能够更多在新三板池子里面挑到更多好的标的从而长期持有,使这些真正在新三板优秀的公司在市场上有一定的流动性。

徐瑞芬:我还是比较倾向于把新三板定义成一个培养池,有更多企业可以转板到A股甚至到纳斯达克等全球证券市场。但是如何把这些企业更加顺利对接这些板块,而且能够让转板流程能够更加简易、简化,很重要。关键是要开拓思路,一旦企业流动性增强了,我相信很多人赚了钱,投资机构和个人投资也会来,降不降门槛不是主要关心的问题,还是要转变思路。

颜伟华:我们认为流动性要回归到本质上来看。从成熟市场来看这个流动性未来包括中国A股市场一定是有主流机构,以A股为主。我们希望降低门槛,以散户来促进流动性短期来看有帮助,长期来看没有用,因为流动性要从商业这个角度根本性去思考这个问题。怎么样去帮助企业发展的问题,因为资本市场就是服务实体经济,这是国家的主方向。我们在过去四五年也摸索过几个成功经验,把企业从两到三年里从几百万净利润提高到几千万,这是我们从企业、投资机构应该考虑的。如果你解决了这个问题流动性不是问题,因为会有大量机构抢着跟你对接,产业中会有越来越多的机会。

吴俊乐:任何市场的退出机制或者是市场股票交易的退出都有一个本质,就是这个企业本身的业绩。这个决定了市场的流动性和活跃程度,这是一个方面。实际上刚才我们大家说了市场机制的建设应该围绕三个效应做文章,才能解决根本问题。第二,我们在做二级市场的时候更看重一个企业的社会责任,对一个企业社会责任的投资就是整个趋势的投资。未来在信息披露上面要增加对三板企业对社会责任的信息披露,这个在二级市场做得也不是非常好,很少有做这个的。

李立新:降低门槛会带来活跃性,这是肯定的。但是我不期待降低门槛这个市场马上就活跃了,我不这么认为。因为一方面就是说它本身虽然是1.5级市场,但是它和1级市场和2级市场都有一个争夺,如果它过度向公众那么倾斜,如果这里面监不到位,最终还是有责任的。所以我不认为这是一个灵丹妙药。

第二个还是反复强调新三板市场里面要多做建设。我们投的十几家企业里面,我认为三分之二是有成长的,但是现在你看一级市场起来了,包括政府引导资金的成熟效应对应的各种社会资本进入一级市场,所以我们这个行业经常会说现在一级市场的价格已经比二级市场还贵,已经非常泡沫化。但是中间状态的一级半市场相反就是被爱情遗忘的角落,为什么会是这样?很多想投一级市场或者投一级市场后期的这些机构,他们对新三板了解不是特别清楚。因为面对上万家企业到底哪家该投哪家不该投,这是一个问题,应该在这个方面多做建设,让潜在机构多了解新三板。

王小东:先把交易制度健全。其实新三板有很多东西还是需要改进的。我们过去看到很多企业就是一看利好涨个50%,没有利好就跌个50%,我们以前投一个创业公司持有五六年是正常的。但是我们现在这个制度逼着我们创投机构变成一个投机机构,虽然它是挣钱的。另外我们要看这个企业要借壳上市了,把小股东扔在外面去了。我们很多投资人以非常高的价格投了一些企业,结果这个企业退市了。你连这个企业的本钱怎么拿回来的渠道都没有,所以说提高流动性不是降低门槛,因为机构也不参与,所以流动性问题是交易制度问题,系统性地全解决了包括门槛也好,才能把整个健全的体系建立起来,这是我的一些看法。

张文军:关于降低投资者门前这个事情我们要从本质上看。对于IPO严格要求程度已经达到有史以来最高,为什么?因为A股市场参与的门槛有点低。新三板正好是倒过来,因为挂牌门槛很低所以投资者门槛一定会很高,刚才几位投资大咖提到了机构有分辨能力,价值分析能力,所以不太担心你企业的资本运作,他们有一定的分辨能力,不会让这些没有分辨的投资人进来,让他们对这个市场轻薄。在每一个层次设置不同的标准,比如我们说如何进入精选层?我个人想法就是你要达到创业板,我非常了解一些企业的投资行为。我们可以让精选层有相当的流动性,创新层也可以有流动性,基础层放低流动性让挂牌更容易,中小企业有一个展示平台,这样的话新三板有可能做成一个多层次的资本市场的舞台。

三类股东问题不能过于乐观

张文军:大家知道现在困扰新三板转板的话有一个三类股东,企业带着这样的股东去申报IPO会造成一定的困难。前一段时间大家有传三类股东可能会在审核的时候给一定容忍度,比如说按照这个比例有传说5%,也有10%,这样一来5%以内的三类股东就不去审了,超过5%就不允许。这样一种三类股东的问题大家在座的怎么看?

连盟:因为上个月底我们有一个项目刚过会,如果股东比例占得不高,分得比较清晰就会很好,但是话说回来政策性的东西也不确定,所以有一些问题还是要小心。

晏小平:除了持有5%以下的要求以外,我觉得还有一个点是穿透以后真正实际的资管计划,包括一些基金对穿透资金最后的持有人进入少一点可能会比较好一点。但是实际操作中我们现在已经碰到这个问题,就是从券商、律师、中介机构他们是越保守越好。我相信很多人不希望带着证监会去解释、沟通,因为大家知道现在监管环境会越来越谨慎,尽量少节外生枝。所以现在很多不太愿意做市,转协议,一些企业创业层也不愿意上,尽管公司很优秀。我们新三板转过来也是一个很大的挑战,这些真正的想IPO的企业,流动性是不愿意打开的,所以这是一个死结,希望系统性的新三板跟证监会之间有一个很好的衔接。

徐瑞芬:关于三类股东从开始完全拒绝到现在比较暧昧的这种态度,就是可行或者不可行到之后发展成一个什么样,我觉得大家要持续关注。另外一点,有一个基本原则就是凡事你在往上穿透有很多模糊或者不清晰,或者有很多潜在的关联交易,利益输送等不确定的资金,应该尽量避免或者能清除的尽量清除,对于账头利益比较少,相对结构比较明确,比较好解释也比较好认可的话,我觉得是可以尝试或者有一些充分的沟通是可行的。

颜伟华:从最近刚刚过会的案例来看我们觉得三类股东在并购重组方向来看是没有障碍的。但是通过IPO来走难度还是比较大的,因为政策沟通的不确定性会影响你的进程,还有清理。大家知道清理意味着什么?成本非常高,不仅有沟通成本还有一个时间成本,所以对于大多数的企业来讲你IPO路径不是特别清晰或者明确的话可以多考虑一下用并购的方式来做,而且并购的话我觉得这个机会很大。

吴俊乐:实际上这个三类股东的问题在于三板公司要不要转主板市场,由此产生这个问题。如果说三板是一个相对独立的市场主体,这个企业应该在三板和主板之间,包括在香港市场流动。这个问题是比较独立的,如果自己留在新三板绽放跟三类股东也没有什么必然的联系。我们之前曾经在早期跟香港交易所会员联络是不是可以做一个三板通,这个东西还是在于大家对三板市场具体的看法。所以我觉得投资机构在拥抱三类股东的同时还要看三板企业的本身,这是一个核心。对于企业本身的关注、调研,包括业绩和发展,我觉得这可能是一个重要的点。大概我是这么一个想法。

李立新:其实这是一个历史遗留问题,你会发现中国有很多历史遗留问题,而且不断地解决历史遗留问题。我觉得5%也好,10%也好,技术问题我没有过多观点,可以通过并购或者二手市场把股权做处理。但是应该用最严格的尺寸去把握,我们有一个公司现在有这个问题(三类股东),公司报材料的进程往后拖了半年多。当时要这个钱的时候律师也给了意见,这样的问题我们未来都会用最严格的尺寸去衡量才能长远发展。

王小东:三板是一个半透明的市场,拟IPO公司一般有好几个投资机构,很多都是紧锣密鼓的,能整改马上整改,能够以较小成本整改就马上以较小成本改掉,实在不能改掉的我们也寄希望于新的政策。因为关于三类股东问题一直都有说法,但是到目前为止也没有一个具体的说法。

张文军:关于三类股东问题我们觉得大家不能过于乐观,因为它没有股东适合性的问题,没有人敢真正拍这个板,很容易影响我们A股市场发生的条件。所以你持有三类股东的这些股东是不是具备一些基本的条件,比如说资金来源、身份、待持现象,这些其实是要穿透的。有过会的带着三类股东的企业,你们如果已经做到穿透核查的话是可以容忍的,但是你指望不做核查就过会,在我们现有的审核制度下突破这一点还是比较难的。我希望大家对这个问题还是要理智的看,你不能希望证监会一下子给你放很大口子。


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